光明乳业(600597.CN)

光明乳业:防御价值凸显,莫斯利安存在预期差

时间:16-05-09 00:00    来源:兴业证券

投资要点

莫斯利安一季度止跌回升,全年目标两位数增长,成长性存超市场预期可能:常温酸奶行业目前仍然保持20%+以上的增长,莫斯利安新口味“两果三蔬”推出一个季度销售达1亿元,整个莫斯利安一季度亦同比恢复增长,全年目标10%以上增长。光明目前在KA渠道基本与伊利势均力敌,在农村渠道更有优势,但在地方连锁渠道则比较弱,16年将对该渠道重点加强投入,对于华中、华南部分不成熟区域将尝试直销模式。

原材料成本改善使得毛利率短期提升幅度较大,费用率16年将不会大幅提升:16Q1公司产品价格基本稳定,新品毛利率50%左右,但刚开始推广对整体毛利影响有限。因此Q1毛利率大幅提升主要系原料成本下降,低价大包乳粉红利释放、原奶价格同比也下降了5-6%。费用16年会有控制,优化费用结构配比,严控费用增速不能超过毛利增速。

16年新品推广明显加速、品牌建设投入进一步提高,费用结构优化,费用率预计持平或微增,但收入和成本端的大幅改善有望使净利率触底反弹:光明去年几乎没有新品上市,而16Q1相继推出了莫斯利安“2果3蔬”、“海盐”酸奶、“巧克努力”以及畅优和优倍的新品,新品推出速度明显加快。营销方面,品牌建设也在加强,新签约胡歌、王凯等热门明星作品牌代言人,赞助奥运、极限挑战等赛事及真人秀,同时举办多场新品地推活动。预计费用投入同比将继续增长,但费用结构会调整优化,费用率保持基本稳定。去年公司净利率仅2.5%,创三年新低。16Q1净利率已出现反弹迹象,预计全年在毛利率提升的拉动下净利率将持续回升。

新管理层年轻干劲足,物流业从业经验有望帮助光明做大做强冷链业务:新管理层具有物流运输业的从业经历,结合光明在低温配送方面的能力,未来冷链业务将和集团协同发展,由内部服务拓展成为第三方业务,三到五年内拓展至华中、华南和华北。目前对外物流收入有明显增长,并已经盈利。

投资建议:公司目前股价仅0.7倍PS,29倍PE,市值相对2012年推出莫斯利安以前仅增长了50亿左右,市场给莫斯利安的估值严重低估。公司最差的时间点已经过去,目前内部生产、新品研发、营销都处在恢复性向上的过程,股价向下的空间几乎没有。未来若莫斯利安的成长性被数据验证,将引发更大的预期修复。目前股价仍然在底部,我们建议积极配置,目标市值200亿(1倍PS)。

风险提示:行业持续低迷竞争加剧、新管理层改革效果不达预期