光明乳业(600597.CN)

光明乳业(600597):3Q20营业利润表现低于预期 全年有望达成年初目标

时间:20-10-29 00:00    来源:中国国际金融

3Q20 营业利润表现低于我们的预期

光明乳业(600597)公布三季报业绩:1-3Q20 营收187.25 亿元,同比+9.26%;营业利润7.47 亿元,同比-18.5%;归母净利润4.26 亿元,同比-4.16%,对应3Q20 单季度营收/营业利润/归母净利润同比+8.8%/-35.1%/ +53.1%。3Q 单季经营利润表现低于我们的预期,主要系3Q20 海外新莱特亏损、单季毛利率下滑、费用规模效应较弱有关,3Q20 归母净利润超市场预期,报表层面因所得税及少数股东损益对归母净利润有正贡献。

发展趋势

3Q20 公司白奶增势较好,酸奶品类销售承压。1-3Q20 公司液态奶/其他乳制品/牧业收入分别同比3.35%/+21.52%/+1.34%,其中3Q 液态奶收入同比+5.1%。上海/外埠市场/海外收入同比+19.7%/-2.8%/+25.3%。白奶:根据我们的草根调研,公司3Q20白奶(包括巴氏奶+常温白奶)增势均较好,我们预计巴氏奶收入同比仍有双位数增长。我们对巴氏奶中长期发展仍看好,我们认为巴氏奶凭借口味/乳铁蛋白等活性物质含量高等特点将继续在一、二线城市及区域提高渗透率,光明乳业深耕巴氏奶市场,奶源/产品/供应链均有经验和优势,中长期将持续增长。常温奶:

我们预计3Q20 公司酸奶(包括常温酸奶+低温酸奶)可能均有些下滑,酸奶市场由于消费场景与休闲/送礼相关性更高,疫情之后行业需求恢复较弱,公司产品亦受到行业大环境影响。

公司有望完成年初制定的收入及归母净利润目标。3Q20 毛利率同比-4.8ppt,我们认为原因主要有1)3Q 上海温度较高且是销售旺季,公司收奶以及原奶成本压力较大;2)海外新莱特毛利率对整体有拖累(产能利用率不够高);3)产品结构上,毛利率较高的酸奶品类收入占比下滑。3Q20 营业利润同比-35%,我们认为主要与新莱特3Q 亏损、单季毛利率下滑、费用端规模效应比较弱有关。

我们预计4Q 原奶成本压力环比3Q 有所改善,4Q 公司在加强国内市场推广,海外新莱特在积极拓展客户,我们判断全年完成公司制定的收入/归母净利润目标的概率较大。另外,公司也发布收购光明牧业45%股权的公告(交易价格约9.44 亿元),我们预计本次收购有望进一步降低整体资产负债率、理顺内部股权关系。

盈利预测与估值

主要考虑到3Q20 新莱特亏损、单季度毛利率下滑情况,我们下调公司20/21 年EPS 17.1%和23.7%到0.42/0.45 元,当前股价对应20/21 年40.2/37.4 倍P/E,考虑公司所处行业的估值中枢给予公司21 年近43 倍P/E,对应目标价19.4 元(相比上次目标价下调17%),较当前有15%上行空间,维持跑赢行业评级。

风险

原奶价格大幅上涨,海外客户拓展不及预期,